宏观经济趋弱 压低A股估值

　　6月，对股市最具影响力的两大经济举措，一是央行提高存款准备金率1个百分点，达到17.5%的历史新高，二是政府同时大幅上调了成品油价格和电价。前者表明央行认识到高通胀危险，仍以预防为主贯彻从紧的货币政策；后者则是由于屡创新高的国际原油价格对我国政府执行价格管制形成的压力越来越大，政府借CPI未来略有下降的预期寻机解决成品油价格和煤电连动问题。本轮经济增长过程中所隐含的我国各类生产要素价格低估的欠帐也面临着不得不解决的问题，现阶段我国经济面临着巨大的内部和外部通胀压力。

　　在本世纪初以来的经济增长过程中，除名义汇率之外，我国劳动力、土地、矿产资源、环境等基础产品和公共品的要素价格，都存在一定程度的价格低估，要素价格的回归将增加我国的通胀压力。

　　价格管制手段对经济的长远发展弊大于利，比如长期以来对炼油企业的补助实际上就是对居民和企业的补助，这种补助的效果是，给市场造成了一种价格错觉，使国内的消费者并不能及时和有效地感知到国际石油价格的变化，被扭曲的价格形成机制将使情况变得更加糟糕，政府所期望的产业经济转型和节能减排也不可能积极地进行。

　　我国成品油价格逐步放开的趋势是必然的，而且下半年仍可能再上调。油价电价上涨将导致多数行业的企业盈利能力下降，这是股市未来将继续中期调整格局的重要因素。

　　美元泛滥、美元弱势已拉开序幕，尽管近期出现美元加息的声音，但从长期看我们尚未看到这种美元弱势的趋势能根本扭转的迹象。随着国际大宗商品价格的飞速上扬，外部通胀上升的风险还在逐步提高。

　　缺乏弹性的人民币汇率无法阻隔外部通胀的输入，在人民币低估预期已经形成的情况下，我国央行很难保持独立的贷币政策，控制本国货币供给存在很大的操作难度，外部流动性和通胀的输入将助推本国通胀上升。

　　机构研究判断，08年下半年因食品价格明显下降，处于CPI回落、PPI持续上升、但总体通胀形势可控的局面。我们判断。政府很有可能利用下半年通胀走势暂现缓降的时期，放松部分价格管制，继续加大解决成品油价格机制和煤电连动之类历史问题的力度。而预期2009年仍存在一定的价格管制失效、货币紧缩政策难以为继、通胀恶化的潜在风险。

　　企业成本压力主要体现在能源和原材料的上升，同时人力成本的持续性上升以及财务成本的上升也对企业经营产生长效的负面影响。

　　还有一个滞后因素需要注意，那就是在过去一个财务报告期内，虽然能源、原材料涨幅巨大，但相当多的企业在此期间消费着存料，或者说仍在执行去年的原材料和能源合同价格，所以成本上涨并未完全体现出来，但是到半年报或三季报的时候，这种压力会体现得更充分。

　　为了抑制通胀，央行去年采取了连续加息和提高存款准备金率的紧缩政策，其中仅提高准备金率累计10个百分点的手段就已回收了超过4万亿的银行流动性。银根紧缩的累加效应对企业形成的压力已经开始有所显现，对投资扩张型企业形成了有效约束，尤其以房地产业为甚。主要的地产企业显然出现了资金紧张的状况。一些公司表面上维持了利润的高增长，但显然在去年四季度和一季度迫于现金流压力主动降价出售存量房屋，这在销售市场上已有充分体现。统计局数据显示，从2003年以来，我国房地产企业的平均负债率一直高于70%，由于去年下半年以来银行贷款利息持续攀升并带动了民间融资成本也急剧抬升到惊人的水平，房地产业的财务成本已经非常之高，对房地产企业整个2008年的利润也会构成实质性损害。除了房地产业，融资困境对于其他行业中小企业的打击也是十分明显的。




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